蔡成平：中国并未吸取日本泡沫崩溃的教训

沧海y1粟

10月13日，笔者参加了国际货币基金组织（IMF）在东京霞关会馆举办的亚太地区经济展望报告会，IMF的报告通篇下来都是在讲亚洲各国面临着严重的通货膨胀压力，在欧美经济运行日益不明朗的影响下，亚太地区经济发展的不确定性增强，为此IMF下调了对亚太地区经济发展的预期。
　　IMF报告内容多处涉及中国，在回答东南亚国家媒体提问时的回答也基本上绕不开中国话题。笔者借机征询IMF亚太地区事务主管安诺普星（Anoop Singh），除了通胀压力外，如何看待中国经济运行的潜在风险。他毫不犹豫地回答：“中国经济运行最大的风险在于不断加剧的资产泡沫，中国房地产领域的泡沫几乎已接近顶点(Peak)，中国政府虽采取了一系列措施加以应对，但从政策实效性及实际房产交易情况来看，中国房地产领域引发中国资产泡沫破灭的危险并未消除。”
如何看待日本泡沫经济成因
　　安诺普星的回答让长期在日本生活的我顿时想到了“日本教训”。日本之所以陷入“失去的十年”，也是源自资产泡沫引发的泡沫崩溃，而如何避免重蹈日本泡沫经济的覆辙，中国高层的经济智库对此投入了颇多的研究精力。
　　对于日本在上世纪80年代后期泡沫崩溃的教训，国际上主要有两种看法：其一是以美国斯坦福大学教授麦金农在《美元与日元》一书中的分析为代表，此派学说认为，日本在70年代后期屈服于欧美等国的压力，以约4%的年率持续对美元升值，直接造成日美利息差。90年代以后，美利率下降逼使日元利率趋近于零，导致日本的利率和货币政策失效，由此陷入“流动性陷阱”。
　　另一与此相对的看法则由日本国内权威人士提出。日本战后任职时间最长的原财务省财务官、亚洲开发银行行长黑田东彦认为，日本泡沫崩溃的主要原因不在于日元升值，而在于日本政府为缓解日元升值压力采取了一系列宽松的货币政策。在国家经济模式处于“对外出口依赖型”的背景下，日本央行为帮助企业出口，大幅调低利率，同时又积极买进美元干预外汇市场，造成货币供应剧增，产生货币过剩，过剩资金流向股市和房地产市场，埋下泡沫经济祸根。
　　中国长期以来都重视麦金农的学说，而轻视黑田的看法。但正如日本研究中国经济第一人、野村资本市场首席经济学家关志雄（新加坡籍）在接受笔者专访时分析称，麦金农讲的是“果”，黑田讲的才是“因”，在看到日元升值压力导致泡沫崩溃的同时，不能忽略了正是日本政府为阻止日元升值，采取宽松货币政策，反而助长了泡沫膨胀的事实。从经济运行周期来看，泡沫的生成与崩溃是同一经济体运行周期的前后期，如果一旦听任泡沫产生，要阻止其崩溃就将变得十分困难。说到底，阻止泡沫产生、膨胀，比警惕经济崩溃更为重要，而这正是“日本教训”的警示意义所在。
中国外汇政策重蹈日本覆辙
　　但是，反观中国经济运行的宏观层面，房地产推动下的资产泡沫显然在日益加剧。从客观大环境来看，中国政府为缓解人民币升值压力，对外汇市场的大规模干预从未中断。而其干预外汇市场的背后财力便是持续增长的外汇储备，截止到9月末，中国外汇储备余额已突破3.2万亿，这意味着中国央行在不断地卖出人民币买进美元，这将导致货币流量明显增加，动性过剩的资本将源源不断地流向股市、房地产市场，这与当年的日本如出一辙。